今年11月初，作為國內氫能領(lǐng)域的主要零部件供應商——國富氫能主動(dòng)撤回了IPO申請，為此，之前為了上市所做的工作付諸東流。

IPO上市對于國富氫能這樣體量相對較小的公司來(lái)說(shuō)，其重要性不言而喻。

按照國家部委制定的《氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展中長(cháng)期規劃（2021-2035年）》指出，到2025年中國燃料電池車(chē)輛保有量達到5萬(wàn)輛；但當前國內的燃料電池汽車(chē)保有量不過(guò)萬(wàn)臺左右，2021年的全年銷(xiāo)量也只有1500輛左右。

所以，在今后的兩三年里如果要實(shí)現規劃的目標，國內的燃料電池領(lǐng)域肯定要經(jīng)歷一波大躍進(jìn)式的增長(cháng)。在這種局面下，國富氫能為什么選擇撤回上市申請，值得審視一番。

財務(wù)數據存疑

根據財務(wù)數據，國富氫能在2021年突然增長(cháng)的營(yíng)收和估值，成為受各方質(zhì)疑的主要焦點(diǎn)。

2019至2021年度，該公司的營(yíng)業(yè)收入由1.76億元增長(cháng)至3.30億元。其中，2021年度，國富氫能在第一、二季度的營(yíng)收增長(cháng)率均不超過(guò)20％，但第三季度的增長(cháng)一下子接近100％，加上第四季度增長(cháng)的31.24％，助力其營(yíng)業(yè)收入增長(cháng)突破3.3億元。需要指出的是，和營(yíng)業(yè)收入快速增長(cháng)形成對比的是，報告期內，公司的歸母凈利潤從-0.18億元下降至-0.66億元，虧損擴大了266.67％，國富氫能增收不增利的矛盾依然非常突出。

同樣受到質(zhì)疑的是，國富氫能的估值也在2021年得到了快速增長(cháng)。相關(guān)數據顯示，2021年4月，國富氫能引進(jìn)了蘇州雋永增資2000萬(wàn)元，持股1.29％，公司估值達到了15.5億元。但僅僅不到半年，其又引入上海泓成、天鷹投資、青島新鼎等投資，公司估值一舉達到30.6億元。在公司無(wú)論是從政策大環(huán)境、底層核心技術(shù)還是業(yè)績(jì)角度都未能取得重大突破的情況下，國富氫能的估值卻快速上升，自然會(huì )引發(fā)不少業(yè)內人士的質(zhì)疑。

總體來(lái)看，無(wú)論是超過(guò)3億的銷(xiāo)售收入，還是達到30億的估值，都正好滿(mǎn)足了證監會(huì )對于科創(chuàng )板上市的“預計市值不低于人民幣30億元，且最近一年應收入不低于3億元”的要求。

核心技術(shù)缺乏，導致應收賬款占比過(guò)高

對于燃料電池系統來(lái)說(shuō)，燃料電池電堆和質(zhì)子交換膜是核心設備，但國富氫能則和這些核心設備無(wú)緣。國富氫能專(zhuān)注的儲氫設備，技術(shù)門(mén)檻并不高，相對而言技術(shù)含量更高的70MPa的高壓產(chǎn)品目前都還沒(méi)有量產(chǎn)。因此，國富氫能雖然這幾年市場(chǎng)占有率處于一個(gè)領(lǐng)先水平，但是近兩年的市場(chǎng)集中度正在不斷下滑。畢竟對于時(shí)不時(shí)被作為投資風(fēng)口的氫能/燃料電池產(chǎn)業(yè)，自然會(huì )吸引很多新玩家進(jìn)入，而門(mén)檻較低的儲氫設備自然是新晉玩家的主要目標之一。

撇開(kāi)公司歸母凈利潤不斷擴大的情況不談，國富氫能還有一個(gè)很大的弊端就是應收賬款持續在高位徘徊。2019-2021年，國富氫能應收賬款余額分別為1.6億元、2.3億元和3.6億元，占營(yíng)業(yè)收入的比分別為90.8％、91.47％和109.51％。而造成這種局面的，也和當前燃料電池車(chē)型更多都是依賴(lài)政府補貼銷(xiāo)售有關(guān)。因為相關(guān)整車(chē)企業(yè)要從政府拿到補貼，肯定是需要最終實(shí)現產(chǎn)品的交付并開(kāi)始進(jìn)行了示范運營(yíng)一段時(shí)間，并得到政府委托的相關(guān)專(zhuān)家的審批認可以及走完不快捷的審批流程。所以對于國富氫能這樣的公司來(lái)說(shuō)，由于自己的產(chǎn)品并沒(méi)有太高的技術(shù)門(mén)檻，為了不錯失訂單，只能向廠(chǎng)家先行交付產(chǎn)品并得到后期再結款。

整體前景并不明朗

對于氫能產(chǎn)業(yè)來(lái)說(shuō)，要想實(shí)現規?；?，最好的就是和汽車(chē)這個(gè)體量巨大的行業(yè)進(jìn)行結合。但是和純電動(dòng)汽車(chē)相比，使用氫能的燃料電池雖然可以有效彌補鋰電池存在的能量密度低、續航里程短以及充電時(shí)間長(cháng)等消費者的使用痛點(diǎn)，但是其自身較高的零部件物料成本以及動(dòng)輒數千萬(wàn)元的加氫站建設成本，讓燃料電池技術(shù)在汽車(chē)行業(yè)很難具備商業(yè)化部署的先決條件。

因為加氫站需要大量的車(chē)輛去加氫，才能確保盈利；而目前燃料電池車(chē)型數量太少，使得加氫站往往會(huì )處于一個(gè)虧損的狀態(tài)。一旦加氫站虧損，必然讓更多資本不愿意進(jìn)入到這個(gè)領(lǐng)域。這樣加氫站無(wú)法在短時(shí)間提升覆蓋范圍，最終會(huì )影響消費者的購車(chē)決策。畢竟誰(shuí)也不希望自己買(mǎi)的車(chē)，因為找不到附近的加氫場(chǎng)所，而每次都要跋山涉水去找加氫站。這就陷入了一個(gè)典型的惡性循環(huán)當中。

當前，燃料電池更多還是被應用在商用車(chē)領(lǐng)域。但是考慮到加氫站的布局，因此更多還只能適用于行進(jìn)路線(xiàn)相對固定的干線(xiàn)物流上。而政府的補貼，是推動(dòng)燃料電池技術(shù)在國內落地的最大原因。因此國內這幾年隨著(zhù)國內消費者對于電動(dòng)車(chē)的認同度不斷提升，逐步下調電動(dòng)車(chē)的補貼，但是燃料電池的補貼依舊維持在一個(gè)較高的水平上。但是燃料電池/氫能行業(yè)要想真正取得比較大的發(fā)展，就需要擺脫補貼，憑借自己的優(yōu)點(diǎn)來(lái)真正得到用戶(hù)的青睞。

總結

國富氫能之外，去年沖擊上市的燃料電池系統公司重塑股份以及今年在科創(chuàng )板提交申請的另外兩家氫能公司捷氫科技、治臻股份，當前在國內上市的流程也基本處于一個(gè)暫停的狀態(tài)。雖然氫能/燃料電池在國內的發(fā)展前景看好，但是短期來(lái)看，無(wú)論是較高的產(chǎn)品成本，還是加氫站這樣的基礎設施，都未曾找到一個(gè)比較好的解決方案。

對于投資人來(lái)說(shuō)，掌握燃料電池核心技術(shù)的企業(yè)，才是能夠提升估值并得到市場(chǎng)認可的關(guān)鍵。也就是說(shuō)，國富氫能即便可以闖關(guān)IPO成功，未來(lái)的股價(jià)持續上漲的空間也會(huì )相對有限，很難走出一波遠比大盤(pán)強勢的表現。如果我們國內公司，可以真正像豐田一樣，掌握了全套的燃料電池的底層核心技術(shù)，那遠遠不會(huì )是現在這個(gè)局面。